Ruminating on Asset Allocation – Memos from Howard Marks, Oct 22, 2024

High Risk, High Return!
주식, 코인 등 위험 자산에 투자하며, 선택의 이유 또는 정당성을 부여하기 위해 외치는 구호가 아닐까?
위험(Risk)과 수익(Return)은 비례하지만 위험이 커질수록 수익의 변동폭도 같이 커진다는 것도 알아야 한다.

투자하는 상품에 따라 위험, (기대)수익의 크기와 변동폭, 범위도 다양하므로 내 자산을  유지하고 키우기 위해 수익과 위험 사이의 최적화된 관계를 달성하는 포트폴리오를 구성하고 관리해야 한다. 불확실성을 최대한 제거한 상태에서 변동성을 낮추며 안정적 수익률을 높일 수 있는 방법은 무엇일까?

하워드 막스의 Memo를 통해 힌트를 얻어보자.


[본문발췌]

The essential decision in investing is how much emphasis one should put on preserving capital and how much on growing it. These two things are mostly mutually exclusive: Insistence on preserving capital – or, secondarily, on limiting the portfolio’s volatility – calls for an emphasis on defense, which precludes pursuing maximum growth. Correspondingly, a decision to strive to maximize growth requires an emphasis on offense, meaning preservation of capital and steadiness must be sacrificed to some degree.
투자에서 필수적인 결정은 자본 보존에 얼마나 중점을 두고, 자본 성장에 얼마나 중점을 두어야 하는지입니다. 이 두 가지는 대부분 상호 배타적입니다. 자본 보존에 대한 고집(또는 두 번째로 포트폴리오의 변동성을 제한하는 것)은 방어에 중점을 두어야 하며, 이는 최대 성장을 추구하는 것을 배제합니다. 그에 따라 성장을 극대화하려는 결정은 공격에 중점을 두어야 하며, 이는 자본 보존과 안정성을 어느 정도 희생해야 함을 의미합니다.

You can’t simultaneously emphasize both preservation of capital and maximization of growth, or defense and offense. This is the fundamental, inescapable truth in investing. 
If you think about portfolio construction in this sense – looking for the right balance between offense and defense – it becomes clear that the goal should be optimization, not maximization. To my mind, it shouldn’t be “wealth,” but “wealth pursued in an appropriate way, taking into account the investor’s wants and needs.”
자본 보존과 성장 극대화, 또는 방어와 공격을 동시에 강조할 수는 없습니다. 이는 투자에서 피할 수 없는 근본적 진실입니다.
이런 의미에서 포트폴리오 구성을 생각해보면(공격과 방어 간의 적절한 균형을 찾는 것) 목표는 극대화가 아닌 최적화여야 한다는 것이 분명해집니다. 제 생각에는 "부"가 아니라 "투자자의 욕구와 필요를 고려하여 적절한 방식으로 추구하는 부"여야 합니다.

The absolute level of risk in a portfolio shouldn’t be an unwitting consequence of the asset allocation process described above, or of the search for superior risk-adjusted returns. The absolute risk level must be consciously targeted. In fact, in my view, it’s the most important thing. For an investment program to be successful, the level of risk in the portfolio must be well compensated and fall within the desired range . . . neither too much nor too little.
포트폴리오의 절대적 위험 수준은 위에서 설명한 자산 배분 프로세스나 우수한 위험 조정 수익에 대한 탐색의 무의식적인 결과가 되어서는 안 됩니다. 절대적 위험 수준은 의식적으로 타겟팅되어야 합니다. 사실, 제 생각에는 그것이 가장 중요한 것입니다. 투자 프로그램이 성공하려면 포트폴리오의 위험 수준이 잘 보상되어야 하고 원하는 범위 내에 있어야 합니다... 너무 많지도 적지도 않아야 합니다.


Which of the two is “better,” ownership or debt? We can’t say. In a market with any degree of efficiency – that is, rationality – it’s just a tradeoff. A higher expected return with further upside potential, at the cost of greater uncertainty, volatility, and downside risk? Or a more dependable but lower expected return, entailing less upside and less downside? The choice between the two is subjective, largely a function of the investor’s circumstances and attitude toward bearing risk. That means the answer will be different for different investors.
우리는 소유권과 부채, 두 가지 중 어느 것이 더 낫다고 말할 수 없습니다. 효율성, 즉 합리성이 어느 정도 있는 시장에서는 그것은 단지 트레이드오프 관계일 뿐입니다. 더 큰 불확실성, 변동성, 하락 위험을 감수하고 더 높은 기대 수익률과 더 큰 상승 잠재력을 얻을 것인지 아니면 더 신뢰할 수 있지만 기대 수익률이 낮아 상승과 하락이 적은 것을 얻을지, 두 가지 중에서 선택하는 것은 주관적이며, 주로 투자자의 상황과 위험 감수에 대한 태도에 따라 달라집니다. 즉, 답은 투자자마다 다를 것입니다.


I’ve previously expressed my view that, as a starting point, every investor or their investment manager should identify their appropriate normal risk posture or offense/defense balance. For each individual or institution, this decision should be informed by the investor’s investment horizon, financial condition, income, needs, aspirations, responsibilities, and, crucially, intestinal fortitude, or their ability to stomach ups and downs.
저는 이전에 모든 투자자 또는 투자 관리자가 시작점으로서 적절한 정상적인 위험 자세 또는 공격/방어 균형을 파악해야 한다는 제 의견을 표명했습니다. 각 개인 또는 기관의 경우, 이 결정은 투자자의 투자 기간, 재정 상태, 소득, 필요, 열망, 책임, 그리고 가장 중요한 심리적인 요소, 시장의 위아래로 움직이는 변동성을 견뎌낼 수 있는 능력에 따라 이루어져야 합니다.

Now, we see that as the thing called “risk” increases, not only does the expected return increase, but the range of possible outcomes becomes wider and the bad outcomes become worse. That’s risk!
이제 우리는 "위험"이라는 것이 증가함에 따라 기대 수익이 증가할 뿐만 아니라 가능한 결과의 범위가 더 넓어지고 나쁜 결과가 더 나빠진다는 것을 봅니다. 그것이 위험입니다!

 

Now it’s time for me to assert strenuously that, in reality, markets are not efficient in the academic sense of always being “right.” Markets may do an efficient job of (a) rapidly incorporating new information and (b) accurately reflecting the resulting consensus opinion concerning the right price for each asset given the totality of information, but that opinion can be far from correct. For that reason, gains can be achieved by choosing skillfully among the options:
some assets, markets or strategies can offer a better risk/return bargain than others, and some managers can operate within a market or strategy to produce superior risk-adjusted returns.
이제 저는 현실적으로 시장이 항상 "옳다"는 학문적 의미에서 효율적이지 않다는 것을 강력히 주장할 때입니다. 시장은 (a) 새로운 정보를 빠르게 통합하고 (b) 정보의 총체를 감안할 때 각 자산의 적정 가격에 대한 합의 의견을 정확하게 반영하는 효율적인 작업을 수행할 수 있지만, 그 의견은 정확하지 않을 수 있습니다. 그러한 이유로 옵션 중에서 능숙하게 선택하면 이익을 얻을 수 있습니다.
일부 자산, 시장 또는 전략은 다른 자산, 시장 또는 전략보다 더 나은 위험/수익 거래를 제공할 수 있으며, 일부 관리자는 시장 또는 전략 내에서 운영하여 우수한 위험 조정 수익을 낼 수 있습니다.

(구글번역 활용)


[요약]

자산 배분을 ‘소유’와 ‘부채’ 두가지로 본다면 주식은 ‘소유’고 채권은 ‘부채’다. 이 둘의 성장 수익과 실패 손실을 ‘공유’ 할 것이냐, 고정 수입을 얻을 것이냐의 차이를 명확히 인식해야 한다.

자본을 보존하는 것과 키우는 것은 상호 배타적이므로 균형을 찾아야 하는데, 이 균형은 ‘극대화’가 아니라 ‘최적화’ 관점으로 접근해야 하며 수익과 위험 사이의 최상의 관계를 달성하는 것이 목표여야 한다는 것을 의미한다.
따라서 목표 위험 수준은 최종 결과값이 아니라 자신이 먼저 위험 수준을 설정하고 그에 맞는 운용을 최적화하는 방향으로 설계해야 한다.

그런 관점에서 소유 자산(주식)은 일반적으로 공격(수익) 관점에서 작동하고 부채(채권)은 방어관점에서 잘 작동하므로 공격/수비 비율은 투자자가 처한 환경과 시장의 변동성에 버틸 수 있는 심리적 능력에 따라 정해져야 한다.
또한 위험(Risk)과 수익(Return)은 비례하지만 선형은 아니며 위험이 커질수록 수익의 변동폭도 같이 커진다는 것을 알고 포트폴리오 비중을 결정해야 한다.

시장 참여자들은 효율적이고 합리적이려고 노력하지만 실제는 그렇지 않기에 더 나은 선택과 운용을 통해 초과 이익이 가능하다. 

최근과 같이 비투자등급 신용 수익율이 유리한 구간에서는 불확실성을 제거한 상태에서 변동성을 낮추며 고정 수익률을 안정적으로 높일 수 있다는 것을 고려할 필요가 있다.



https://www.oaktreecapital.com/insights/memo/ruminating-on-asset-allocation